Le Coin de la Conjoncture
Les équations de la dette publique en Europe
Le déficit budgétaire est passé en quelques mois de -0,5 à -9 % du PIB au sein de la zone euro. Lors de la crise des subprimes, le déficit s’était élevé en 2009 et 2010 à -6 % du PIB. La dette publique pour la zone euro devrait atteindre 105 % du PIB à la fin de l’année contre 85 % fin 2019, soit une hausse de 20 points de PIB. Entre 2007 et 2015, elle avait progressé de près de 30 points.
Le risque avec des niveaux élevés d’endettement est l’effet boule de neige, les déficits s’ajoutant aux tombées de capital à financer. La solvabilité des États dépend du solde budgétaire primaire (avant paiement des intérêts) du poids de la dette, du taux d’intérêt et de la croissance. Plus l’endettement est élevé, plus l’excédent budgétaire primaire doit l’être aussi. Toute hausse des taux conduit à accroître l’excédent budgétaire primaire. En 2019, la zone euro dégageait un excédent budgétaire primaire positif de 1 point de PIB. La France faisait exception en ayant toujours un déficit primaire.
Echaudés par la crise de 2008, les gouvernements ne se hasarderons pas à dégager rapidement des excédents primaires. Ils craignent, en partie à raison, qu’en diminuant la croissance, une politique d’austérité avec une baisse des dépenses publiques et une hausse des impôts, provoque également une crise des dettes publiques.
En refusant d’assainir les comptes publics, les gouvernements risquent d’alimenter les rumeurs de défauts de paiement, conduisant les investisseurs à augmenter les taux d’intérêt. Cette hausse pourrait entraîner une crise des dettes publiques.
La seule voie de sortie positive est un rebond fort et durable de la croissance permettant d’atténuer le niveau de l’endettement. Elle suppose que les plans de soutien puissent générer un cycle d’expansion. À défaut de croissance, la Banque centrale européenne est obligée de maintenir ses taux bas et de réaliser de rachats d’obligation sur une longue période. Depuis 2015, la part de la dette publique de la zone euro détenue par la BCE est passée de 2 à 30 % du PIB. Ce processus est amené à se poursuivre. En 2020, la hausse de la dette publique non détenue par la BCE en pourcentage du PIB provient seulement de la baisse du PIB.
Avec les rachats de titres publics, la BCE réduit la proportion de titres sans risque sur le marché, conduisant ainsi à la baisse des taux, d’autant plus que l’aversion aux risques des investisseurs reste élevée. Il en résulte que la hausse de l’endettement public n’aura pas d’effet sur les taux d’intérêt à long terme, en particulier sur ceux des pays du cœur de la zone euro.
La contrepartie des rachats massifs d’obligations par la banque centrale est l’augmentation de la détention de monnaie par les autres agents. En vendant les obligations, les banques enregistrent, en effet, depuis 2015 une forte hausse de leurs réserves à la BCE, réserves sur lesquelles elles perdent 0,5 % par an. Leurs réserves sont passées de 300 à 2400 milliards d’euros de 2015 à 2020. Les autres agents économiques, entreprises et ménages, par ricochet disposent également d’encaisses monétaires croissantes. Les dépôts à vue des ménages français sont passés de 200 à 430 milliards d’euros de 2008 à 2020. Comme la demande de monnaie n’augmente pas à due concurrence de l’offre, les agents économiques l’utilisent pour l’acquisition d’actifs, immobiliers ou mobiliers (actions). Au sein de la zone euro, le prix des logements a augmenté de plus de 65 % en vingt ans. Dans certains États, comme la France, les prix ont plus que doublé. La valorisation des actions est également en hausse, les investisseurs à la recherche de rendement n’ayant pas d’autres options.
L’argent ne fait pas le bonheur mais peut quand-même y contribuer
Depuis l’irruption de la crise sanitaire, près de quatre Français sur cinq souhaitent ralentir leur rythme de vie (enquête Crédoc – mai 2020). Que ce soit à travers les réponses apportées à de multiples enquêtes ou par leurs votes, les Français mettent en avant comme éléments fondateurs du bonheur, la protection de l’environnement, les loisirs, la liberté, la nourriture, l’air pur, la randonnée et le vélo. Les notions de « bien-être », de « calme », de « zénitude » apparaissent désormais comme des priorités. Si l’argent reste un élément déterminant du bonheur, en revanche, la notion de promotion sociale et celle de réussite professionnelle disparaissent du vocabulaire des Français.
Si la promotion sociale n’est pas une valeur porteuse, la question du niveau de vie l’est bien plus. Avec la crise du coronavirus, la question de la revalorisation de certains emplois pénibles ou faiblement rémunérés se pose avec acuité. Les termes « professions invisibles », « l’armée des ombres » « les salariés au front » et « les salariés à l’arrière » ont été avancées pour souligner à tort ou à raison un pays à plusieurs vitesses et segmenté. L’idée sous-jacente est qu’une partie de la population est tout à la fois mal considérée et sous-payée au regard de la dureté de son travail et de l’exposition potentielle au virus. Il a été ainsi avancé que les invisibles avaient tenu la France quand les cadres étaient à l’arrière en télétravail. Ces propos sont l’expression d’un réel malaise qui traverse le pays. Une enquête du Crédoc du mois de juin souligne que ce débat n’est pas sans conséquence sur l’appréciation du niveau des rémunérations. Ainsi, les Français estiment qu’il faudrait augmenter les caissiers de 271 euros par mois et baisser les salaires des cadres de 415 euros. Cela reviendrait à relever la rémunération des premiers de 21 % et de baisser celle des seconds de 10 %. Les Français voudraient que le rapport entre le salaire d’un caissier et d’un cadre passe de 3,2 à 2,4. Cette volonté de réduire les écarts de salaire est une constante en France. Sur ce sujet, en 1998, le Crédoc avait réalisé la même enquête qui avait induit le même résultat. Il convient de noter que les Français, en vingt ans, évaluent mieux le niveau des rémunérations. La question d’une meilleure rémunération de certains emplois concerne en premier lieu les femmes. Elles sont surreprésentées dans le personnel soignant (88 % des soignants et des infirmiers et 93 % du personnel des EHPAD). Les caissiers de magasin sont à 88 % des caissières et 94 % des aides à domicile sont des femmes.
Dans cette période de déconfinement, l’épargne demeure une priorité pour les Français. La crise sanitaire a renforcé les tendances à la frugalité déjà présentes depuis de nombreux mois. Selon l’OFCE, les ménages ne veulent pas consommer la totalité de la poche d’épargne de précaution constituée depuis le mois de mars et qui s’élève à 75 milliards d’euros même s’ils veulent en utiliser une partie pour améliorer le quotidien de leurs vacances. Par ailleurs, la crise de la Covid-19, selon une étude récente du Crédoc (Consommer plus sobre, une tendance que la crise de la Covid-19 pourrait amplifier – étude juin 2020) a conforté les Français dans l’idée de lutter contre le gaspillage. Dans le prolongement des habitudes prises lors du confinement, ils souhaitent réduire les achats de viande au profit des légumes et fruits issus des filières écologiques. Le concept de consommation locale et équitable est celui qui a le plus progressé au niveau des intentions relevées par le Crédoc. En avril, durant le confinement, 75 % de consommateurs indiquaient avoir placé l’origine de la production en tête des priorités. Ce taux n’était que de 54 % en 2008. Le fait que le produit soit issu de circuits courts est un atout pour 76 % de consommateurs.
De plus en plus de Français se déclarent favorables à l’acquisition d’objets d’occasion. Ils sont également une majorité à estimer que la course à l’innovation n’a aucun intérêt. Toujours selon le Crédoc, la proportion de consommateurs jugeant l’usage d’un bien ou d’un service plus important que sa possession est passée de 65 % en 2010 à 76 % en 2019. Cette allégation doit toutefois être relativisée. À la sortie du confinement, la demande en biens technologiques et notamment téléphoniques a connu une très forte croissance. Il en a été de même pour les chaines d’habillement qui jouent sur les effets de mode (Zara, H&M, etc.). Pour autant, pour le Crédoc, seulement 16 % des Français prendraient du plaisir en réalisant des achats contre 18 % en 2019. 48 % des sondés déclarent que les achats sont réalisés autant par nécessité que par plaisir.
Les pays d’Europe de l’Est, des puissances industrielles émergentes
Depuis la chute du Rideau de fer, l’Europe centrale s’est imposée comme une zone industrielle de premier ordre. Elle joue au sein de l’Union européenne et en particulier pour l’Allemagne, le même rôle que le Vietnam, le Laos ou le Cambodge pour la Chine. En Amérique du Nord, une situation comparable existe avec le Mexique vis-à-vis des États-Unis. La République tchèque, la Slovaquie, la Slovénie, la Roumanie, la Hongrie ont ainsi bénéficié de flux importants d’investissements d’origine étrangère.
Pour des raisons liées au coût du travail, les entreprises d’Europe de l’Ouest ont tendance à externaliser une partie de leur production en Europe de l’Est. Le montant des salaires et des charges est un facteur qui s’est estompé au fil du temps du fait du rattrapage opéré ces dernières années par rapport à la moyenne de l’Union. Les pays d’Europe de l’Est ont réussi à capter une part croissante de la valeur ajoutée grâce à des efforts de formation du personnel, au progrès de la R&D et de la mise en œuvre d’une fiscalité attractive. Ces pays ont également bénéficié de fonds européens permettant de financer l’équipement nécessaire (robotisation, infrastructures) et donc la montée en gamme de l’industrie de la région. Cette industrialisation de l’Est repose, par ailleurs, sur des traditions bien ancrées. La Tchéquie a une longue histoire industrielle tout comme la Hongrie ou la Pologne. Grâce à cet effort industriel, le niveau de vie a fortement augmenté. Dans la région de Prague, le pouvoir d’achat des ménages figure désormais parmi les plus élevés d’Europe.
Lee poids de l’industrie dans les pays d’Europe de l’Est est plus élevé que dans le reste de l’Union européenne. Cette réussite n’est pas sans poser quelques problèmes. Le coût environnemental n’est pas à négliger même si certains États dont la République tchèque essaient de limiter le recours aux énergies fossiles. La dépendance à l’automobile constitue également un danger. À partir de septembre 2018, la transformation liée aux normes environnementales en vigueur dans l’Union européenne a enrayé la dynamique de croissance de la demande. La crise économique liée à la pandémie de Covid-19 est durement ressentie en Europe centrale en raison notamment de l’accentuation de la crise du secteur de l’automobile. De nombreux reports d’investissements ont déjà été décidés. Les pays d’Europe de l’Est dépendent de donneurs d’ordre se trouvant essentiellement à l’Ouest à qui il est demandé de rapatrier leur production. Plusieurs pays d’Europe de l’Est essaient de se positionner sur la voiture électrique et en particulier sur les batteries. Ainsi, la Slovaquie devrait héberger une des plus grandes usines de fabrication de batteries d’Europe.
Si la crise est violente, la situation des États d’Europe centrale apparaît plus forte qu’en 2008. Le taux de chômage y était très faible avant la survenue de l’épidémie ; l’état des finances publiques était également satisfaisant. Ces Etats disposent d’usines relativement neuves et productives, incontournables pour les producteurs européens. La montée en gamme des productions les a incités à intégrer des techniques élaborées qui ne sont que faiblement maîtrisées dans les pays d’Europe de l’Ouest, rendant la relocalisation difficile et coûteuse. La présence de plusieurs constructeurs automobiles dans des pays relativement petits crée des effets d’agglomération. Il y a un avantage à rester en Europe centrale, car la filière automobile y dispose d’une taille suffisamment importante pour lui permettre de mutualiser une partie des coûts et des investissements.
L’Europe centrale pourrait, en outre, bénéficier du rapatriement de certaines productions actuellement localisées en Chine ou au sein des pays émergents d’Asie. Cette relocalisation a toutefois certaines limites. Les pays d’Europe de l’Est sont confrontés à une baisse de leur population active. Des marges de manœuvre existent en Pologne et en Roumanie avec un transfert des populations agricoles vers l’industrie. Le marché du travail reste petit, avec en tout neuf millions d’emplois industriels. Le recours à l’immigration est de plus en plus difficile avec des États fermant leurs frontières. La Chine pourrait être incitée à s’implanter dans ces pays afin d’échapper aux mesures protectionnistes tout en conservant le contrôle de la production. Ces dernières années, elle a accru ses investissements dans l’Est de l’Europe dans le cadre de son projet de « nouvelles routes de la soie ». La Chine fournit déjà une proportion significative des intrants de l’industrie de plusieurs des pays d’Europe centrale, ce qui témoigne de cette complémentarité.
Depuis vingt ans, le succès de l’Allemagne est lié aux relations qu’entretiennent les entreprises industrielles germaniques avec les pays d’Europe centrale. Les importations de biens intermédiaires sont extrêmement importantes permettant des économies sur les coûts de production. L’Allemagne importe deux fois plus de biens intermédiaires que la France, preuve étant qu’elle joue la complémentarité avec des pays à coûts plus faibles. L’Europe de l’Est doit faire face à un paradoxe. Son positionnement industriel lui permet de rattraper son retard avec le reste de l’Union européenne mais la baisse de la population avec des taux de natalité extrêmement faibles menace son économie. Les tentations protectionnistes et antieuropéennes, de plus en plus vivaces, constituent un autre risque pour l’essor de cette région charnière à proximité de la Russie et de l’Asie.
La Russie toujours résiliente pendant la crise du covid-19
La Russie a célébré, avec un peu de retard, mais avec faste, le 75e anniversaire de la fin de la Seconde Guerre mondiale. Comme le reste de l’Europe, le pays est confronté à la crise de la Coronavirus. Il est le troisième pays avec le plus de contaminations signalées dans le monde, derrière le Brésil et les États-Unis, mais avec un nombre de décès faible. Plus de 630 000 cas ont été comptabilisés au 30 juin 2020 avec plus de 9 000 décès. Moscou est la ville la plus touchée de Russie avec plus de la moitié des morts. Les autorités expliquent le nombre élevé de cas par une politique systématique de dépistage, soit plus de 12 millions tests effectués depuis le début de l’épidémie. Depuis le 11 mai, comme en France, les autorités ont encouragé à la reprise des activités économiques.
Depuis le milieu du mois de mars, l’économie russe a dû non seulement faire face à la crise générée par la Covid-19 mais aussi aux conséquences financières de la baisse des cours du pétrole. La baisse des prix du pétrole a été de -37,5 % sur les quatre premiers mois de 2020 par rapport à la même période en 2019. La mise en place de l’accord OPEP+ d’avril dernier prévoyant une réduction de la production de -20 % pèsera sur les investissements des entreprises. Les recettes tirées du pétrole pourraient baisser de plus de 20 % sur l’ensemble de l’année.
Le PIB de la Russie pourrait baisser de -5 % en 2020 et le solde budgétaire qui était jusqu’à maintenant positif pour devrait atteindre -5 % du PIB. La demande intérieure pourrait se contracter de plus de 5 % en 2020, contre une hausse de +2,8% en 2019 sous l’effet d’une baisse de la consommation des ménages et des investissements privés. La contraction des exportations, induite par la baisse des échanges commerciaux mondiaux et la diminution de la production de pétrole, ne serait pas compensée par la baisse des importations provoquée par la contraction de la demande intérieure. L’inflation devrait se situer autour de 4 % cette année. Pour 2021, le rebond serait mesuré, +3,5 % du PIB selon le FMI.
La réorientation de l’économie russe
Comme les gouvernements occidentaux, les autorités russes entendent utiliser la crise pour accélérer la réorientation de l’économie avec, à la clef, une diminution du secteur pétrolier.
Pour soutenir l’activité, le gouvernement et la banque centrale de Russie ont pris depuis le mois de mars des mesures portant sur 2 points de PIB. Les autorités russes souhaitent profiter de la crise actuelle pour réduire la dépendance du pays au pétrole et au gaz. Le plan présenté par les autorités comporte un volet en faveur des PME et des investissements notamment dans les infrastructures via des partenariats public-privé. Les PME pourront retarder de six mois le paiement des charges sociales et patronales, des loyers, et des remboursements de crédit. Elles bénéficieront d’une baisse du taux des cotisations sociales, de -15 % à -30%, et accèderont à des prêts à des taux préférentiels pour assurer le paiement des salaires de leurs employés.
Les versements des dividendes seront également retardés pour une durée de six mois. Les entrepreneurs individuels pourront reporter le remboursement de leur dette à la fin de l’année. Les salariés au chômage et ceux qui ont été malades recevront le salaire minimum jusqu’à la fin de l’année. Ils pourront différer le paiement de leurs prêts (hypothécaires ou non).
Les autorités souhaitent également réduire les importations. L’accent est mis sur le tourisme intérieur et sur l’innovation technologique. Le financement du plan n’a pas été encore mentionné. Un débat s’est ouvert sur l’utilisation des ressources du Fonds souverain doté d’au moins 130 milliards d’euros. Le Gouvernement a, par ailleurs, retardé les paiements des taxes (hormis la TVA) de six mois pour les secteurs les plus vulnérables : transport, culture, loisirs, tourisme, commerce de gros et de détail. La banque centrale devrait abaisser à 5 % son taux directeur, le taux le plus bas depuis la chute de l’URSS.
Avant crise, des fondamentaux macroéconomiques solides
Depuis la crise de 2014-15, l’économie russe s’est consolidée. La dépendance des finances publiques aux revenus du pétrole s’est réduite, les réserves de change ont presque retrouvé leur niveau d’avant la crise et le secteur bancaire bien que toujours fragile s’est renforcé. Le taux de pauvreté est identique à celui de la France (13,5 %).
Le solde des administrations publiques (États, régimes sociaux et collectivités locales) est de 1,9 %. Les revenus issus du pétrole et du gaz ne représentaient que 39 % des revenus totaux en 2019 contre plus de 50 % en 2013. Le déficit hors pétrole et gaz s’est élevé à seulement 5,4 % du PIB alors qu’il s’établissait à 9,4 % du PIB en 2013. Cette réduction est liée à l’augmentation de la TVA.
La dette publique russe est faible ; elle s’élevait en 2019 à 14,7 % du PIB. Le paiement des intérêts ne représentait que 2,1 % des revenus du Gouvernement. Fin 2019, la dette était encore détenue à près de 67 % par les résidents, bien que la part détenue par les investisseurs étrangers ait augmenté de 10 points de pourcentage en 2019, ce qui reflète la bonne résistance de l’économie russe aux sanctions internationales et des rendements avantageux. Par ailleurs, la part de la dette du Gouvernement libellée en devises ne constituait que 21,5 % de la dette russe. Les besoins de financement en dollars du Gouvernement sont très largement couverts par le fonds souverain (National Wealth Fund) dont la valeur a atteint 168 milliards de dollars à la fin du mois d’avril 2020. L’objectif du Gouvernement est d’utiliser ce fonds, à la fois pour faire face à un éventuel choc négatif sur les prix internationaux du pétrole et pour financer les dépenses structurelles de l’économie dès que le fonds dépasse 7 % du PIB. Le fonds est mis à contribution pour financer les dépenses sociales liées à la crise sanitaire.
Malgré la baisse du cours du pétrole, la Russie arrive à dégager un excédent commercial. Si les sanctions commerciales instituées après l’affaire de Crimée entravent les échanges avec l’Ouest, le pays a réussi à développer ses relations avec les pays émergents, la Chine, l’Inde mais aussi les pays d’Amérique latine.
La Russie est toujours confrontée à un réel besoin de modernisation de ses infrastructures et de diversification de son économie. Elle attend des avancées sur la question des sanctions mais pour le moment le dossier avance à vitesse d’escargot.