Economie – souverainisme – incertitudes

La tentation pernicieuse du souverainisme

Avec le retour de Donald Trump à la Maison Blanche, et face à la concurrence de la Chine, les thèses souverainistes ont le vent en poupe. La hausse des droits de douane américains provoque des mesures de rétorsion. De plus en plus de dirigeants, en particulier en Europe, semblent se ranger derrière l’idée que l’augmentation des tarifs douaniers constitue une réponse aux problèmes du moment, même si l’histoire leur donne tort. Le souverainisme prend également d’autres formes, comme la limitation des prises de participation au sein des entreprises de la part d’investisseurs non-résidents, l’étranger devenant de plus en plus synonyme de menace. Cette régression est dangereuse, car le repli est source de moindre croissance et de tensions géopolitiques accrues.

Dans l’ensemble des pays européens, le retour à une demande de souveraineté nationale est souhaité par une part croissante de la population, qui impute les difficultés économiques et sociales à l’Autre. Le repli concerne tant les relations avec les États non-membres de l’Union européenne que celles entre les États membres eux-mêmes. Le débat sur la ratification de l’accord commercial avec le Mercosur a souligné à la fois le rejet de l’ouverture commerciale et, d’autre part, les divisions internes à l’Union. Or, pour financer ses infrastructures, mener la transition écologique et améliorer sa compétitivité, l’Europe a besoin, simultanément, de capitaux internationaux. Elle doit également créer un grand marché financier unique afin de faciliter le financement des entreprises.

L’Union européenne aurait besoin de davantage de fédéralisme, mais, dans un grand nombre d’États membres, ce sont les partis souverainistes ou nationalistes qui progressent. Selon les derniers sondages (octobre-décembre 2025), en Allemagne, l’Alternative für Deutschland se situe autour de 27 % des intentions de vote ; en France, le Rassemblement National dépasse 33 % ; en Italie, Fratelli d’Italia obtient plus de 29 % ; et en Espagne, Vox recueille environ 15 % des intentions de vote. Les gouvernements utilisent de plus en plus fréquemment les dispositifs permettant de contrôler, voire d’empêcher, les rachats d’entreprises par des capitaux étrangers.

En Italie, le dispositif de Golden Power permet au gouvernement de mettre son veto à tout investissement direct étranger dans une entreprise italienne stratégique, ce qui inclut les secteurs de la défense, des infrastructures, de la finance et de l’assurance, de la pharmacie ou encore des matériaux critiques. Sans même recourir à la loi, le rapprochement en matière de gestion d’actifs entre Generali et Natixis a échoué, notamment en raison de pressions politiques à caractère nationaliste. En France, les articles L.151-2 et L.151-3 du Code monétaire et financier permettent au ministère de l’Économie de rejeter des acquisitions étrangères dans les secteurs de la santé publique ou, plus largement, dans toute entreprise présentant un « intérêt national ». Cette possibilité a été utilisée pour rejeter la vente de Carrefour à Couche-Tard, de Legrand à ABB, ou encore de Photonis à Teledyne. La difficile finalisation du projet d’avion du futur, destiné à remplacer le Rafale, l’Eurofighter et le Gripen, résulte également du maintien de fortes suspicions de nature nationaliste.

Cette propension au souverainisme intra-européen n’est pas sans conséquence. Le retour à une Europe des nations risque de priver les entreprises des effets d’échelle permis par l’existence d’un vaste marché intérieur européen. En conséquence, elles demeurent de taille modeste par rapport à leurs concurrentes américaines ou chinoises. Or, l’économie moderne repose largement sur les effets de taille. Cette règle vaut aussi bien pour les secteurs de l’intelligence artificielle que pour ceux de la finance ou de l’armement.

Dans le secteur bancaire, l’écart entre les grandes banques américaines et leurs homologues européennes existe, sans toutefois être excessif, grâce notamment à la présence d’établissements français de premier plan. En revanche, l’Europe est nettement distancée dans le domaine de la gestion d’actifs.

L’entreprise américaine BlackRock est de loin la première pour la gestion d’actifs, plus de 14 000 milliards de dollars. Elle devance deux autres firmes américaines, Vanguard Group (10 000 milliards de dollars) et State Street Global Advisors (4 300 milliards de dollars). La première société européenne est Amundi (2700 milliards de dollars) qui arrive en 7^e position.

En matière de haute technologie, les Européens sont nettement devancés par les Américains avec des rapports de 1 à plus de 10.

Mistral (entreprise française d’IA avec comme robot conversationnel, le Chat) est valorisée une dizaine de milliards de dollars comme 1000 milliards de dollars pour OpenAI (ChatGPT).

Les entreprises de la défense européenne du fait de la fragmentation du marché de l’Union représentent en moyenne moins du tiers de leurs concurrentes américaines.

Cercle de l’Epargne – données LSEG Datastream

Aucune entreprise européenne de la défense n’est valorisée à plus de 100 milliards d’euros.

Cercle de l’Epargne – données  LSEG Datastream

Ces dernières années – surtout depuis le covid- les politiques des Etats membres de l’Union en matière industrielle sont redevenues nationales avec à la clef une concurrence bien souvent contreproductive. Le secteur de la TIC et surtout celui de l’Intelligence artificielle suppose l’existence de larges marchés capables de générer un volume de données important. Il ne serait face aux Etats-Unis, la Russie ou la Chine de marges de manœuvre pour les Etats nations européens qui n’ont pas la masse critique suffisante. C’est sans nul une doute raison que Donald Trump comme Vladimir Poutine souhaite la fin de la construction européenne ou du moins sa réorientation en Europe des Nations.

Au temps des incertitudes

Depuis l’épidémie de covid, en 2020, le temps est aux incertitudes. La guerre en Ukraine, la guerre à Gaza, la vague inflationniste et les décisions souvent déconcertantes de Donald Trump, depuis son retour à la Maison Blanche au début de l’année 2025, constituent autant de facteurs anxiogènes. Logiquement, un niveau élevé d’incertitude se traduit par une baisse des indices boursiers, une diminution des taux d’intérêt à long terme sur les dettes publiques, une appréciation du dollar et une hausse du cours de l’or.

Or, depuis deux ans, les taux d’intérêt sur les dettes publiques tendent à augmenter, les indices boursiers ne sont pas orientés à la baisse, le dollar se déprécie par rapport à l’euro et les spreads de crédit demeurent faibles. En revanche, le cours de l’or bat des records. Les investisseurs sous-évaluent-ils les incertitudes et les risques inhérents à la situation actuelle, ou leur comportement est-il avant tout l’empreinte de l’état des finances publiques ?

Un niveau d’incertitudes et de risques élevé

Si un cessez-le-feu précaire a été mis en œuvre à Gaza, la guerre continue en Ukraine, malgré la promesse de Donald Trump de la régler en vingt-quatre heures. Jamais depuis 1956, lors de l’affaire du canal de Suez, les relations entre les États-Unis et les États européens n’ont été aussi tendues, notamment en raison de la volonté des premiers de prendre le contrôle du Groenland. L’enlèvement du président vénézuélien par les Américains, les manifestations en Iran assorties d’une possible intervention militaire des États-Unis, ainsi que les tensions persistantes autour du sort de Taïwan constituent logiquement des facteurs d’inquiétude pour les investisseurs.

Les prévisions de croissance sont difficiles à établir en raison du caractère erratique des décisions du président américain. En Europe comme en Chine, la situation demeure largement conditionnée à l’évolution des exportations et à la mise en œuvre effective des plans de relance.

Les incertitudes sont également de plus en plus politiques. Aux États-Unis, la poursuite du mandat de Donald Trump dépend des résultats des élections au Congrès prévues en novembre prochain. En France, l’absence de majorité à l’Assemblée nationale rend compliquée l’adoption des textes budgétaires. Plusieurs autres pays européens sont confrontés à des situations similaires. L’Espagne, notamment, n’est pas parvenue à adopter un budget depuis trois ans. Par ailleurs, la montée des partis populistes pèse de plus en plus sur la construction européenne.

La hausse de l’endettement public inquiète croissant les investisseurs, qui exigent des primes de risque plus élevées. En outre, la déréglementation bancaire aux États-Unis, l’apparition de nouveaux actifs financiers (cryptomonnaies, stablecoins, monnaies digitales de banque centrale) et la volonté de certains États de se dédollariser constituent autant de facteurs de déstabilisation de la sphère financière.

Un niveau élevé d’incertitude devrait théoriquement se traduire par une baisse des taux d’intérêt à long terme sur les dettes publiques, l’incertitude conduisant normalement les investisseurs à privilégier les dettes publiques par rapport aux dettes privées. Les spreads de crédit devraient s’élargir, en raison du risque accru associé aux obligations d’entreprises. Il devrait également provoquer une diminution des indices boursiers, l’incertitude détournant en principe les investisseurs des actions, considérées comme des actifs risqués. Le dollar devrait s’apprécier, la monnaie américaine jouant traditionnellement un rôle de valeur refuge. Enfin, le prix de l’or devrait poursuivre sa hausse.

Or, la multiplication des incertitudes n’entraîne pas toujours les réactions attendues. Les taux des obligations souveraines ont effectivement baissé de 2019 à 2022, mais en grande partie en lien avec la mise en œuvre de politiques monétaires non conventionnelles par les banques centrales. Depuis 2023, avec la fin des rachats d’obligations et la hausse des taux directeurs, les taux d’intérêt des dettes publiques sont orientés à la hausse. Le taux d’intérêt à dix ans des emprunts d’État américains est ainsi passé de 0,8 % à plus de 4 % entre 2020 et 2025 ; pour l’Allemagne, les taux correspondants sont passés de –0,4 % à 2,6 %, et pour le Japon de 0,2 % à 2,1 %.

Les indices « actions », hormis lors de la première période de confinement en 2020, sont globalement orientés à la hausse, battant record sur record. Il convient toutefois de souligner que l’indice parisien, le CAC 40, a été affecté en 2024 et en 2025 par la crise politique française.

Le dollar s’est apprécié de 2020 à 2025 par rapport à l’euro et au yen. Depuis 2025 et le retour de Donald Trump, la monnaie américaine tend cependant à se déprécier. Elle a ainsi perdu, entre janvier 2025 et janvier 2026, environ 13 % de sa valeur face à l’euro.

Les spreads sur les crédits d’entreprise se sont fortement accrus durant l’épidémie de covid, en particulier aux États-Unis, avant de se normaliser. En Europe, en raison de l’ampleur des aides publiques, ces écarts de taux sont restés relativement stables, hormis au début de l’épidémie et au moment du déclenchement de la guerre en Ukraine.

L’or joue depuis 2020 un rôle affirmé de valeur refuge. L’once a progressé de plus de 150 % en cinq ans. En 2025, la hausse a dépassé 60 %.

À l’exception du prix de l’or, l’ensemble des autres actifs financiers se comportent donc, sur la période récente, comme si le niveau d’incertitude était faible.

Plusieurs facteurs peuvent expliquer ce décalage entre la réalité des incertitudes et la perception qu’en ont les investisseurs selon les différentes classes d’actifs. Ces derniers font peut-être preuve d’une résilience accrue face à l’instabilité et se sont habitués à évoluer dans un environnement plus incertain que par le passé. Ils ont également intégré le fait que les décisions de Donald Trump sont souvent réversibles. Par ailleurs, les incertitudes portent principalement sur les finances publiques, avec la hausse de l’endettement, ce qui contribue à expliquer la progression des taux souverains. Les bons résultats des entreprises favorisent, quant à eux, la compression des spreads obligataires et la hausse des marchés actions. L’engouement pour l’intelligence artificielle contribue enfin, de manière parfois irrationnelle, à la valorisation de ces marchés.

Compte tenu du niveau élevé des incertitudes, un mouvement de correction brutal pourrait toutefois intervenir en cas de déception sur les valeurs liées à l’intelligence artificielle ou de détérioration de la situation conjoncturelle. La décision de Donald Trump de sanctionner les États européens ayant envoyé des militaires au Groenland a ainsi été durement ressentie par les marchés financiers le lundi 19 janvier. A contrario, ses déclarations à Davos le 21 janvier ont provoqué un rebond su le différentes places financières.

La période actuelle se caractérise ainsi par un paradoxe durable : jamais les incertitudes géopolitiques, politiques et financières n’ont été aussi nombreuses, et pourtant, à l’exception de l’or, les marchés financiers semblent les intégrer avec une étonnante indifférence. Cette apparente sérénité repose toutefois sur des équilibres fragiles : la solidité des résultats des entreprises, l’anticipation de décisions politiques souvent réversibles et l’espoir placé dans les gains de productivité liés à l’intelligence artificielle. Elle masque en revanche une inquiétude plus profonde, concentrée sur la trajectoire des finances publiques et la soutenabilité de l’endettement, qui se traduit par la remontée des taux souverains. Dans un environnement aussi instable, la résilience des marchés ne saurait être tenue pour acquise ; elle pourrait céder brutalement à la faveur d’un choc politique, géopolitique ou financier, rappelant que l’incertitude, longtemps contenue, finit toujours par trouver un point d’expression.