Le Coin de la Conjoncture

2018, le mauvais cru

L’année 2018 avait commencé sur de bonnes bases en France. Une certaine euphorie économique gagnait les responsables privés comme publics. En effet, toutes les zones économiques étaient en croissance. La Russie et le Brésil étaient sortis de la récession. Les inquiétudes sur les États-Unis étaient en partie reportées du fait de l’adoption de la réforme fiscale de Donald Trump. Le prix du pétrole autour de 50/60 dollars le baril satisfaisait tout à la fois les producteurs et les consommateurs. L’économie chinoise continuait cahin-caha à croître de plus de 6 % par an permettant de satisfaire les attentes du pouvoir et de générer un effet d’entraînement sur l’ensemble de l’économie mondiale. Enfin, sans que les problèmes soient totalement réglés, la situation apparaissait relativement sous contrôle en Syrie et en Irak. L’Iran après des années d’embargo constituait une aubaine pour de nombreuses entreprises qui entrevoyaient des possibilités de développement dans un pays de plus de 81 millions d’habitants.

En 2017, le PIB en France s’était accru de 2,2 %, le déficit public revenant, de son côté, en-dessous de 3 %. De tels résultats n’avaient pas été enregistrés depuis 2007. Les indices de confiance, en particulier des entreprises, avaient atteint des sommets inconnus depuis dix ans. Même l’indice de confiance des ménages était au-dessus de sa moyenne de longue période.

Après le Brexit et l’élection de Donald Trump aux Etats-Unis, les prévisionnistes s’étaient inquiétés d’une possible contagion populiste en Europe continentale. Or, que ce soit aux Pays-Bas ou en France, les élections se révélèrent plus favorables que prévu aux candidats pro-européens. Seule et contrairement à tous les pronostics, l’Allemagne, en fin d’année, se singularisa avec une progression de l’extrême droite et une fragilisation de la chancelière, Angela Merkel.

Après les très bons résultats du dernier trimestre 2017, les instituts de conjoncture, l’OCDE, le FMI, l’Union Européenne, les différents instituts économiques nationaux ont révisé à la hausse leurs prévisions de croissance. Pour la France, l’espoir était même de rééditer une croissance de 2 % et de poursuivre la réduction du taux de chômage qui, à la surprise générale, était passé en-dessous des 9 % en fin d’année. En 2017, selon l’INSEE, plus de 341 000 emplois avaient été créés.

Très rapidement, les nuages ont obscurci le ciel de 2018. Certes, nul n’imaginait, au mois de janvier, qu’ils seraient si nombreux et si sombres. Nul n’avait prévu que la France, au cours des mois de novembre et décembre, connaîtrait une des plus dures crises sociales de ces cinquante dernières années. Certes, plusieurs études dont celles sur l’épargne et la retraite du Cercle de l’Épargne soulignaient alors que les Français étaient très inquiets sur l’évolution du niveau de vie en particulier à la retraite. La hausse de la CSG intervenue au premier janvier 2018 a été, dès le départ, très mal perçue par l’opinion publique et tout particulièrement les retraités. De même, après s’être redressé au cours des deuxième et troisième trimestre, l’indice de confiance a ensuite connu une chute graduelle. L’indice mesurant le climat des affaires a également enregistré une dégradation surtout à partir de septembre.

L’augmentation du prix du pétrole a mis le feu aux poudres. En dix mois, le baril est passé de 60 à plus de 80 dollars. Cette augmentation a été d’autant plus durement ressentie en France qu’elle s’est accompagnée d’un relèvement de la taxe sur la consommation des produits énergétiques. Ce relèvement avait notamment comme objectif l’alignement de la fiscalité du gazole sur celle de l’essence sans plomb. 70 % du parc automobile étant constitué de véhicules diesel, la majoration a touché tout particulièrement ceux qui utilisent leur voiture pour se rendre sur leur lieu de travail ou qui habitent loin des agglomérations. Cette augmentation du prix du carburant a eu comme conséquence de faire disparaître les gains de pouvoir d’achat générés par la chute du cours du baril entre 2014 et 2016. À l’époque, les ménages français avaient bénéficié d’une réduction de leur facture énergétique de près de 1 000 euros sur deux ans. La remontée du cours du pétrole a provoqué une reprise de l’inflation, dépassant les 2 %, pour la première fois depuis 2011. Cette légère résurgence de l’inflation a eu comme conséquence une diminution du pouvoir d’achat au cours de l’année 2018. La hausse du pétrole a pesé sur la demande intérieure. La consommation des ménages a été décevante durant tout le premier semestre. Depuis le pétrole est en forte baisse en lien avec le ralentissement de la croissance, l’augmentation de la production américaine et la fin des anticipations négatives sur l’embargo iranien. Le baril de Brent était ainsi en-dessous des 55 dollars le baril le 21 décembre 2018. Cette chute du prix du pétrole a commencé à avoir des effets sur l’indice des prix qui en France pourrait assez rapidement se rapprocher d’un pour cent.

La croissance s’est donc ralentie au cours du premier semestre. Elle n’a été que de 0,2 % pour chacun des deux premiers trimestres. L’activité a été pénalisée par les grèves dans les transports au printemps. Une légère accélération a été constatée au cours du troisième trimestre avec un taux de 0,3 % (révisé en baisse le 21 décembre), accélération décevante car un rebond plus important était attendu. Enfin, le dernier trimestre devrait être entaché par les conséquences des manifestations des gilets jaunes. Le PIB n’est désormais prévu en hausse que de 0,2 % en lieu et place de 0,4 point initialement attendu. Pour l’ensemble de l’année 2018, le taux de croissance devrait être de 1,5 %, soit 0,7 point en-dessous de 2017.

Contrairement aux attentes, le marché de l’emploi s’est légèrement grippé dès le premier trimestre. Les créations d’emploi se sont ralenties et le nombre de demandeurs d’emploi a cessé de diminuer. Pour certains, cette déception était à mettre au compte de la trop belle fin d’année. Après un moment d’emballement, l’économie se calmait mais cela était censé n’être que temporaire. Le léger recul de l’investissement des entreprises et des ménages symbolisait alors ce retour à la normale. Pour d’autres, plus pessimistes, ce retournement était imputable aux goulots d’étranglement de l’économie française. Le sous-investissement de ces dernières années pèse sur les capacités de production. Le manque de personnel formé aux nouvelles techniques freine les créations d’emploi. En 2018, le nombre de créations nettes d’emploi devrait atteindre 107 000, soit trois fois moins qu’en 2017.

En termes de pouvoir d’achat, entre le ressenti et les chiffres de l’INSEE, l’écart est important. En effet, selon l’étude de conjoncture du mois de décembre, le revenu disponible des ménages augmenterait de 3,1 % en 2018 faisant suite à une hausse de 2,7 % en 2017. Après prise en compte de l’augmentation des prix, le pouvoir d’achat serait en progression de 1,4 %, soit le même taux qu’en 2017. Ces chiffres ne sont que des moyennes et ne permettent pas d’apprécier des situations particulières liées aux coûts du logement ou des transports.

Les entre-deux économiques sont toujours les plus dangereux pour les gouvernements. Après plusieurs années difficiles, à l’annonce de résultats meilleurs, la population espère une amélioration immédiate de sa situation. Il y a alors un écart important entre les résultats économiques et le ressenti. Cet écart crée de la frustration et des revendications. À une autre époque, Lionel Jospin lors de la reprise de la croissance en 1999 en avait fait les frais avec le fameux débat sur la cagnotte fiscale. Le train de réforme et surtout la multiplication des annonces gouvernementale ont désarçonné une partie de la population. Le sentiment que seuls certains Français étaient bénéficiaires tant de la reprise économique que des réformes a conduit à une montée du mécontentement. La soif d’équité qui s’était manifestée lors de l’élection présidentielle de 2017 est resté depuis très forte. L’idée que les impôts et les charges ne soient pas répartis de manière égalitaire traverse l’ensemble de la société française. Les lignes de fracture qui s’étaient manifestées, au cours de la campagne présidentielle, sont demeurées béantes. L’opinion publique est de plus en plus segmentée. À la division des catégories sociales s’est ajoutée celle des territoires avec, d’un côté, le cœur des métropoles et, de l’autre, le milieu rural et les périphéries des grandes villes. La réduction du nombre de régions a été durement ressentie par les habitants des anciennes préfectures régionales comme Poitiers, Limoges, Metz ou Châlons-en-Champagne. L’hostilité à l’égard de Paris, la capitale, qui est largement partagée au sein de la population en province s’est accentuée. La désindustrialisation a fortement frappé les villes de taille moyenne de province donnant l’impression que la capitale aspirait toute la création de richesse. Comme Londres, Barcelone, New York, etc., l’économie de la région capitale obéît de plus en plus à des considérations d’ordre mondial.

Comme ses partenaires économiques, la France est également confrontée aux évolutions de la conjoncture mondiale. Le contexte favorable de la fin de l’année 2017 s’est dégradé. La croissance chinoise est également atteinte par le ralentissement du commerce international. Elle l’est également par les déséquilibres économiques qui se font jour. L’endettement des entreprises et des collectivités locales augmente rapidement tout comme les capacités de production excédentaires. De nombreux centres commerciaux ne sont que des rues désertes. Les autorités tentent pour des raisons politiques de maintenir le taux de croissance au-dessus de 6 % mais le pays tourne un peu à vide. Les autorités pratiquent de plus en plus le stop and go, alternant entre relance et refroidissement. Elles ont recours aux instruments de la politique monétaire non conventionnelle, le rachat d’obligations et le maintien de taux bas. Des projets d’investissement sont engagés afin de moderniser l’intérieur de la Chine mais le retour sur investissement est long et incertain. Les conséquences de la guerre commerciale entre la Chine et les États-Unis sont difficiles à apprécier. En effet, le commerce international devrait enregistrer, en 2018, une forte croissance, de près de 5,5 %. Une partie de cette progression est imputable à des achats réalisés en anticipation des majorations de droits décidées par l’administration américaine. Malgré tout, la volonté des États-Unis de revoir les règles du commerce international en récusant le multilatéral au profit d’accords bilatéraux n’est guère propice à terme à la poursuite de son expansion. L’INSEE estime que la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne risque également de peser sur les échanges internationaux. Il prévoit que la croissance du commerce international reviendrait de 1 % par trimestre à 0,6 % ou 0,8 % par trimestre durant la première moitié de 2019.

Le climat au sein de l’Union européenne s’est également tendu tout le long de l’année. Tous les grands pays de l’Union européenne doivent faire face à des situations inédites. L’Espagne essaie de soigner tant bien que mal la tentative ratée d’irrédentisme de la Catalogne, l’Italie expérimente une coalition constituée des partis extrémistes, l’Allemagne vit la fin de l’ère Merkel et la France doit faire face à un malaise social inédit. À cela, il convient d’ajouter la longue négociation du Brexit. De ce fait, l’Europe ressort affaiblie de cette année qui a vu le duopole Chine/États-Unis s’affirmer à travers la conclusion d’un moratoire au sujet de la guerre commerciale au mois de décembre lors du G20 à Buenos Aires. L’Europe est confrontée sur son flanc Est à la montée en puissance du nationalisme russe et plus globalement à la problématique des migrations. Les États membres de l’Union européenne éprouvent les pires difficultés à dégager des consensus, que ce soit sur l’évolution de la zone euro, sur la fiscalité des GAFA ou sur les flux migratoires. La négociation avec le Royaume-Uni pour fixer les conditions de son départ ne semble pas, en revanche, avoir donné lieu à des divergences de position entre les États membres. Le couple franco-allemand après avoir été réamorcé, est à la peine. Il convient de s’interroger sur la pérennité du concept au sein d’une Europe à 27 dans laquelle certains États ne supportent guère les injonctions en provenance de Paris ou de Berlin. La Pologne, l’Italie, l’Espagne, la Suède ou la République tchèque entendent être également parties prenantes des évolutions de l’Union. La croissance de la zone euro après un léger mieux au quatrième trimestre, +0,4 %, stagnerait à +0,3 % au premier et au deuxième trimestre 2019. Elle serait alors assez proche du taux de la croissance potentielle. L’Allemagne qui a été handicapée par les nouvelles normes anti-pollution depuis le mois de septembre 2018, devrait connaître un rebond au dernier trimestre avec un taux de croissance de +0,5 %. Pour le premier semestre 2019, notre voisin outre-Rhin évoluerait au même rythme que l’ensemble de la zone euro.

La France devrait réaliser une contreperformance pour le quatrième trimestre avec un taux de croissance évalué tant par l’INSEE que par la Banque de France à +0,2 % permettant un taux de croissance annuelle de 1,5 %. Un léger rebond est espéré au premier trimestre 2019, +0,4 %, qui serait suivi d’un léger tassement avec un gain de +0,3 % pour le deuxième trimestre. L’INSEE prévoit une très légère amélioration pour l’industrie au cours du premier semestre et une dégradation pour la construction en lien avec le recul de l’investissement des ménages. Seul le secteur des services marchands échapperait à la morosité. Le taux de chômage devrait rester stable à 9,1 % dans un contexte de faibles créations d’emploi. Du fait des mesures annoncées au mois de décembre, l’acquis de pouvoir d’achat à mi-année 2019 serait de 2 %. L’institut statistique prévoit une légère reprise de la consommation au cours du premier semestre.

Un ralentissement économique est attendu aux États-Unis du fait de la fin des effets du programme fiscal adopté en 2017. Au premier semestre 2019, la croissance de la consommation serait divisée par deux par rapport au rythme actuel. L’investissement des particuliers serait également en recul en raison de la hausse des taux d’intérêt.

Le Japon après la contraction de son PIB au troisième trimestre renouerait avec la croissance au quatrième (+0,4 %), mais celle-ci s’affaiblirait à nouveau au cours du premier semestre 2019 (+0,2 % au premier trimestre et +0,3 % au deuxième).

Au Moyen Orient, la situation demeure d’une rare complexité. Les tensions entre l’Iran et l’Arabie saoudite demeurent vives et s’illustrent par la poursuite du conflit au Yémen. La décision de Donald Trump de remettre en cause l’accord avec l’Iran a conforté la position de l’Arabie saoudite.

A la fin de l’année 2018, l’idée que l’économie mondiale arrive au terme d’un cycle de croissance est de plus en plus partagée par les investisseurs, ce qui se traduit notamment par une forte baisse des cours boursiers. La fin des politiques monétaires non conventionnelles et la hausse des taux qui en résulte n’est pas sans conséquence sur les flux de liquidités et sur leur allocation. Les tensions commerciales et sociales pourraient s’accroître en 2019 surtout en cas de confirmation du ralentissement de la croissance. La bonne nouvelle serait néanmoins le maintien du baril de pétrole en-dessous de 70 dollars qui permettra de peser sur l’inflation et garantir des gains de pouvoir d’achat. Le retour de la croissance reste conditionné par l’obtention de gains de productivité. Or, ces derniers sont plus faibles dans des économies tertiaires que dans des économies industrielles. La désindustrialisation de l’occident qui concerne tous les secteurs traditionnels comme de pointe n’est pas sans incidence sur le niveau de la croissance des prochaines années.

La résilience de l’immobilier

Les prix de l’immobilier restent insensibles aux prédictions. Depuis plusieurs années, certains avancent l’idée que le marché de l’immobilier fait l’objet d’une bulle spéculative. D’autres, moins alarmistes, estiment qu’une stabilisation des prix s’impose. Or, depuis le début de l’année, le recul des cours boursiers s’accompagne de la poursuite de la hausse de l’immobilier. Ce phénomène est constaté non seulement dans la plupart des pays de l’OCDE mais aussi en Chine.

Les indices boursiers ont gagné à l’échelle mondiale 25 % depuis 2014. Seuls les États-Unis se démarquent avec un gain de plus de 50 %. En revanche, le prix des maisons a été multiplié par quatre en Chine sur la même période, par 1,5 en zone euro et par 1,8 aux États-Unis. Pour l’ensemble du monde, la valorisation des maisons a été multipliée par 2,5.

Depuis la crise de 2003, l’immobilier commercial a doublé en valeur aux États-Unis. Il a gagné plus de 30 % en zone euro. Seul le Japon fait exception au sein de l’OCDE avec une baisse de 50 %. Cette divergence de la valeur des actifs est liée à la nature différente des marchés et à la progression de l’aversion aux risques. Les prix de l’immobilier sont évalués de manière peu fréquente quand que les cours boursiers sont cotés en continu. Des biens peuvent rester hors marché durant de très nombreuses années. Les prix sont fixés des seules transactions.

Dans les périodes de forte incertitude, de forte perception de risque, comme dans la période présente, les cours boursiers sont soumis à une forte volatilité. La demande d’actions est alors en baisse, ce qui conduit au recul des cours. Les biens immobiliers répondent à une logique d’emploi. Le prix est lié à la capacité de l’acheteur et au loueur de payer.

Le marché de l’immobilier a profité des taux d’intérêt historiquement bas. La possibilité d’acheter à crédit a favorisé la demande de biens immobiliers et a amené la hausse de leur prix. Une remontée brutale des taux aurait sans nul doute des effets importants comme cela avait été constaté en France, entre 1993 et 1997. Les taux français avaient fortement augmenté en raison de la décision du Gouvernement, deux ans avant l’entrée en vigueur de l’euro, de lier le franc au deutschemark. Les taux avaient alors dépassé 17 % provoquant une baisse de 50 % des prix de l’immobilier à Paris.

La demande d’actifs immobiliers répond en grande partie des besoins matériels de la part des ménages et des entreprises. Or, la concentration de la population au sein des grandes métropoles et la multiplication des ménages du fait des séparations, la nécessité pour les entreprises de disposer de locaux adaptés aux nouvelles techniques de l’information et de la communication conduisent à une augmentation de la demande sur certains territoires. L’allongement de l’espérance de vie tend à ralentir la mobilité des biens immobiliers. Pour les actions, la demande provient d’un nombre plus réduit d’acteurs, les investisseurs institutionnels et, à titre marginal, les particuliers. Les comportements sont plus erratiques et spéculatifs sur les marchés actions que sur les marchés immobiliers. La vente d’un bien immobilier est bien plus complexe que celle d’une action.

Tant que les taux d’intérêt resteront en valeur réelle à des niveaux historiquement bas, les prix de l’immobilier devraient rester élevés. La pierre devrait continuer à jouer son rôle de valeur refuge. Certes, si l’économie se ralentissait rapidement, la demande en locaux commerciaux de qualité qui pour le moment est vive pourrait se modérer.

Les entreprises étrangères en France : 1 % des entreprises et 11 % des emplois

En France, selon l’INSEE, 28 600 entreprises étaient sous le contrôle de firmes multinationales étrangères en 2016. Ces entreprises représentent moins de 1 % de l’ensemble des entreprises mais emploient 11 % des salariés des entreprises marchandes en France dans les secteurs marchands non agricoles et non financiers, soit 1,8 million de personnes. La moitié de l’emploi en France des multinationales étrangères se concentre dans des entreprises de taille intermédiaire (ETI). En comparaison, les firmes multinationales françaises concentrent un peu moins du tiers de leurs emplois en France dans les ETI et les deux tiers dans les grandes entreprises (GE).

En 2016, 17 pays étrangers concentrent 95 % de l’emploi en France sous contrôle étranger. Les pays de l’Union européenne en concentrent 62 %. Les entreprises allemandes arrivent en tête (318 000 emplois) suivies de celles du Royaume-Uni, de la Belgique et des Pays-Bas. Hors Union européenne. Les entreprises américaines contrôlent plus de 380 000 emplois en France. 115 pays étrangers contrôlent des entreprises en France. La Chine arrive très loin derrière avec moins de 10 000 emplois contrôlés.

Les emplois dans le secteur industriel sont surreprésentés dans les entreprises contrôlées par des firmes multinationales étrangères. L’industrie concentre 37 % des emplois sous contrôle étranger en France, contre 29 % des emplois des firmes multinationales françaises et 13 % de ceux des autres entreprises françaises. Les firmes japonaises sont très présentes dans le secteur industriel. 55 % des emplois contrôlés par le Japon le sont dans l’industrie. L’Italie, le Royaume-Uni et la Belgique, par leurs entreprises, sont également très implantés dans ce secteur d’activité.

Le commerce est le deuxième secteur le plus important, en particulier grâce au commerce de gros. Il regroupe 30 % des emplois en France dépendant de multinationales étrangères, contre 18 % de ceux des multinationales françaises et 26 % de ceux des autres entreprises françaises. La concentration des emplois dans ce secteur atteint 40 % des emplois en France sous contrôle néerlandais, allemand et belge.

En revanche, le secteur du bâtiment est peu pénétré par les entreprises étrangères. Ce secteur est constitué par quelques grandes multinationales françaises (Bouygues, Eiffage, Vinci, etc.) et par une multitude de PME. Seuls 2 % des emplois sur le sol français des entreprises sous contrôle étranger sont dans le secteur de la construction.

Les entreprises étrangères rémunèrent mieux leurs salariés que leurs homologues françaises. À 61 900 euros, les coûts salariaux moyens par tête sont plus élevés dans ces entreprises que dans les multinationales sous contrôle français (56 000 euros). L’écart est faible dans l’industrie mais plus élevé dans le secteur des services. Dans ce secteur, les coûts salariaux moyens par tête en France s’élèvent à 57 600 euros dans les entreprises sous contrôle étranger, contre 42 400 euros dans les entreprises contrôlées par des multinationales françaises.

Les entreprises contrôlées par des multinationales étrangères réalisent 153 milliards d’euros de valeur ajoutée en France, soit 16 % de la valeur ajoutée totale des entreprises en France, dans les secteurs marchands non agricoles et non financiers. Cette création de valeur ajoutée correspond à 20 % du chiffre d’affaires des entreprises sous contrôle étranger en France. Les entreprises contrôlées par des firmes multinationales étrangères réalisent moins d’investissements corporels que les autres sur le sol français. Leur investissement global de 27 milliards d’euros correspond à 18 % de leur valeur ajoutée en France contre 25 % pour les multinationales françaises.